IB와 회계법인 FAS에서 하는 일 – M&A 자문

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By JY

IB, FAS가 하는 주요 업무 – M&A 자문

바이사이드, 셀사이드도 알아봤으니 이번에는 M&A 자문 절차에 대해서 알아보겠습니다. M&A 자문은 당연히 셀사이드에서 수행합니다. 그 중에서도 외사 IB, 증권사, 회계법인 FAS 등에서 주로 수행합니다. 딜 규모가 조 단위로 가면 골드만삭스, 메릴린치, 모건스탠리, 도이치뱅크, UBS, JP모건 같은 외사 IB들이 달려들고 그들이 딜을 수행하게 됩니다.

이번 글에서는 M&A 자문 중에서도 매각 자문을 중심으로 설명 드리겠습니다. 매각 자문은 회사를 매각하는 측 입장에서 자문하는 것이고, 인수 자문은 회사를 인수하는 측에서 진행하는 자문입니다.

IB의 M&A 자문 수수료 구조

딜 규모가 수백억 원-수천억 원(주로 1-2천억원대)대 정도는 회계법인 FAS에서 수행하는 경우가 많고, 국내 증권사는 수천억 원 단위부터 가끔 조원대 규모까지도 수행합니다. 그리고 자문사들은 이 과정에서 수수료를 받게 됩니다. M&A 자문 과정에서 수수료 구조는 주로 착수금과 성공보수로 이루어집니다. 착수금은 딜 성사와 관계 없이 받고 가는 기본 수수료이고, 성공보수는 딜 성사 후 받게 되는 수수료입니다.

한국에서 수조 원대 M&A딜이 자주 있는 것이 아니기 때문에 수조 원짜리 딜이 뜨면 외사 IB들이 다 달려듭니다. 딜 규모가 큰 만큼 수수료도 크니까요. 그래서 외사 IB들이 1년에 수조 원대 딜 자문을 몇 개 정도 수행할 때, 회계법인 수십 개의 딜 자문을 수행합니다. 아래 실제 2021년도 딜 수행 실적을 보면, 외사 IB의 경우에는 평균 딜 사이즈가 1-2조원이고 회계법인은 천억 원대 정도가 나오네요. 회계법인도 그런 면에 있어서 일 배우기는 좋습니다. 금융권 바이사이드에서는 회계법인을 사관학교라고 표현합니다. 거기서 몇 년 고생하면 데려와서 쓸만한 인재가 되기 때문입니다.

M&A 리그테이블

M&A 자문 절차 – IB와 FAS 위주

자문사 선정 과정 – 제안서 수령

M&A 자문을 시작하기 전에 먼저 회사를 매각하거나 인수하고자 하는 고객사에서는 딜을 주관할 M&A 자문사를 선정해야 합니다. 그 과정에서 각 자문사 측에 먼저 제안요청서를 보내게 됩니다. 이를 업계에서는 RFP라고 합니다.

  • RFP (Request For Proposal): 제안요청서. 고객사에서 자문사 측에 본 프로젝트 수임을 위한 제안서를 달라고 요청하는 문서

RFP는 Request for Proposal의 약자로 제안서를 보내달라고 요청하는 것입니다. RFP는 두세장 짜리 문서로 보통 아래 내용을 담아 달라고 요청합니다.

  • 자문사 소개 (일반 현황 및 연혁 등)
  • 유사 프로젝트 수행 실적 및 결
  • 본 프로젝트에 투입할 인력 프로필
  • 프로젝트 관리 방안
  • 프로젝트 추진 일정 및 계획
  • 본 프로젝트 성공을 위한 전략
  • 제안 수수료

이렇게 보면 간단해 보이지만, 막상 자문사에서 고객사에 제출하는 제안서는 PPT로 보통 100 장을 훌쩍 넘어갑니다. 그리고 제안서를 작성해서 제출하는 기간도 1-2주 내로 매우 짧습니다. 그 사이에 100장 넘는 제안서를 준비하는 것이 무척 타이트합니다. 수조원짜리 딜 제안서는 200장을 넘기는 경우도 많기 때문에 그 제안서 작업만으로 IB 주니어들은 밤 새면서 일을 하게 됩니다. 고객사 입장에서는 이 제안서를 기반으로 자문사를 선정하기 때문에 자문사들은 온갖 과다한 정보까지 넣어가며 본인 하우스를 어필합니다.

실제 제안서를 여기서 공개할 수는 없고, 제안서 목차 정도만 공유하겠습니다. 모 타이어 회사 매각 건에 대한 글로벌 IB의 제안서 목차입니다. 페이지 수는 170장을 넘어가네요. 다른 경쟁사들의 경우 200-300장을 작성한 회사도 많았습니다.

제안서를 기반으로 고객사에서는 각 자문사를 초청하여 제안서 발표 및 Q&A 세션을 진행합니다. 그 이후에 내부적으로 검토하여 자문사를 최종 선정하게 됩니다. 최종 자문사 선정에서 탈락한 회사는 수백장의 제안서를 만들었기 때문에 아무래도 힘이 빠지게 됩니다. 특히 자문사 선정에서 연거푸 고배를 마시게 되면 내부적으로 사기가 떨어집니다. “휴 어차피 안될 거 또 제안서 만드느라 날 밤 새야되냐”하는 패배의식이 자리 잡게 되는 경우도 있습니다.

킥오프 미팅, WGL, RFI 작성

그렇게 M&A 자문을 위한 자문사 선정이 완료되면 고객사와 자문사는 킥오프 미팅을 하며 프로젝트의 본격적인 시작을 알립니다. 프로젝트의 타임라인을 공유하고, 자문사 투입 인력들과 고객사 담당인력이 상견례를 가지는 자리입니다. 그와 동시에 Working Group List (WGL)를 공유하는데 투입인력들의 리스트를 서로 공유하는 것입니다. 담당자들의 이름, 직책, 이메일 주소, 핸드폰 번호 등이 들어갑니다. 그리고 자문사에서는 고객사 측에 RFI를 전달하는데 RFI는 Request For Information의 약자로 회사에 프로젝트에 필요한 관련 자료를 요청하는 것입니다. 회사로부터 자료를 받아야 회사 자료를 작성하니까요.

  • WGL (Working Group List): 워킹 그룹 리스트. 프로젝트에 투입되는 고객사, 자문사 측 인력들 정보
  • RFI (Request For Proposal): M&A 자문과정에서 필요한 회사소개 자료 등을 만들기 위해 필요한 고객사 정보들을 자문사가 고객사 측에 요청하는 것

자료 수령 후 티저 메모 및 IM 작성하기

IM 작성은 매각 자문에서 매우 중요한 프로세스입니다. IM은 Information Memorandum의 약자로, 줄여서 Information Memo라고 지칭하기도 합니다. IM은 매각할 대상 회사를 훌륭하게 담아내는 회사소개자료 입니다. 기본적으로 100장을 넘어간다고 보면 되고, 예쁘게 만들고, 또 왜 이 매각 대상 회사가 매력적인지 정말 잘 담아내야 합니다. 왜 인수해야 하는가! 이 좋은 회사를 왜 인수하지 않는 것인가! FOMO가 오게끔 말이죠.

티저 메모 (Teaser Memo)는 이 IM을 요약한 것으로 아주 민감한 정보나 재무 수치 등은 최소화해서 외부 투자자들에게 배포하는 자료입니다. 뮤직비디오 티저처럼, 예고편이죠.

  • IM (Information Memorandum): 매각 또는 투자유치를 위한 회사소개자료. PPT 기준 100장 넘어가는 수준이며, 회사의 연혁, 영업현황, 고객사 현황, 재무지표, 추정 재무, 왜 투자해야하는지 (Investment Highlights)에 대해 최대한 어필하는 자료

이 자료에는 회사의 기밀 사항, 민감한 정보들이 모두 포함되기 때문에 매각 자문사 측에서 이 자료를 잠재 투자자 쪽에 배포하기 전에 NDA를 통해 비밀유지계약을 체결합니다.

  • NDA (Non-Disclosure Agreement): 비밀유지계약서로, 본 문서에 서명 날인함으로써 투자여부와 관계없이 투자 검토 중 대상회사에 대해 알게 된 모든 정보를 1-2년간 비밀로 하고, 외부에 유출하지 않는다고 계약하는 것

IM은 M&A 자문에 있어 매우 중요한 자료이고, 매각자문사 입장에서는 IM을 통해 매각 대상회사를 매력적으로 보이게 어필합니다. 반면에 인수자 측에서는 IM을 기반으로 인수 대상회사에 대해 꼼꼼히, 면밀히 검토하고 분석합니다.

인수 의향서 수령하기

매각자문사는 잠재 투자자들에게 티저 메모와 IM을 발송하며 프로세스 레터(Process Letter)를 통해 향후 일정을 공유합니다. 프로세스레터에는 인수의향서를 언제까지 제출하라고 명시합니다. 그리고 그 인수의향서에 담아야 할 내용을 공유합니다. 예를 들면 인수 배경과 목적, 향후 관리 방안, 인수 자금의 출처, 인수 희망가, 주식의 종류, 기타 조건 등을 포함한 인수의향서를 제출하라는 것이죠.

  • 프로세스레터(Process Letter): 본 매각을 위한 향후 일정. 인수의향서 제출 기한, 인수의향서에 포함해야하는 내용 등 명시
  • 인수 의향서(LOI, The Letter of Intent): 인수할 의향이 있다는 것을 표현한 공식적인 문서. 다만 인수의향서는 법적 구속력이 없으며 향후 실사 단계를 거쳐서 최종 제출하는 인수 제안서(Binding Offer)는 법적 구속력이 있어 취소할 수 없음

아래 LOI 샘플 이미지 참고해주세요.

실사 준비 및 실사 대응

M&A 자문에 있어서 실사가 아마 가장 중요한 단계라고 생각됩니다. 실사는 Due Dilligence로 실무에서는 DD라고 간단하게 표현합니다. 실사 단계에서 잠재 투자자 및 인수자는 회사에 대한 모든 중요 자료에 접근하여 면밀히 검토 / 분석합니다. IM이 매각자문사 측에서 작성하고 제공하는 세일즈 자료라고 하면, 실사는 진짜 재무자료, 각종 법적 문서들, 계약서, 임직원 관련 자료(고용계약서 포함)까지 아주 깊이 있게 분석하는 단계입니다.

M&A 자문 과정에서 아무리 IM으로 포장을 잘해도 실사에서 뽀록나면 딜은 깨지기 때문이죠. IM을 검토하는 것이 소개팅 첫 만남이라면, 실사는 실제 데이트를 해보는 것입니다. 데이트를 해봤더니 깨는 부분이 있거나 하자가 있으면 다음 단계로 갈 수 없는 것처럼, 실사 단계에서 실망하여 M&A 딜이 깨지는 경우가 많습니다. 실사를 해봤더니 기술력이 생각보다 별로더라, 고객사와의 계약 관계가 약하더라, 강력한 노조가 있더라 등등의 이유로 딜이 중간에 드랍되는 것이죠.

대상회사의 아주아주 민감한 자료들까지 넘어가기 때문에 이 과정 전에 LOI를 먼저 수령하는 것이고, 진지하게 인수 의향을 밝힌 잠재 투자자들을 대상으로 자료에 대한 접근 권한을 줍니다.

그리고 이 중요한 자료들을 그때 그때 넘기는 것이 아니라 매각자문사 측에서는 VDR(Virtual Data Room)이라고 하는 가상의 데이터 룸을 통해 자료를 미리 다 올려 놓습니다. VDR Index라고 하는 자료에 대한 폴더 정리를 친절하게 한 자료와 함께 넘깁니다.

  • DD (Due Diligence): 매각대상회사의 민감한 자료에 접근하여 인수 타당성을 면밀히 검토하는 실사 단계를 지칭하며, 재무실사(FDD), 세무실사(TDD), 법률실사(LDD), 상업실사(CDD)등으로 나뉘어짐
  • VDR (Virtual Data Room): 가상데이터룸으로 실사에 필요한 회사의 민감한 자료를 모아 놓은 클라우드

VDR에 접근하면 각 분야별로 친절하게 문서를 구분해놓고 각 폴더에 들어가면 각종 모든 자료를 열람할 수 있게 되어있습니다. 그리고 매각자문사 측에서는 각 자료별로 민감도에 따라 다운로드 가능, 열람만 가능하게 등으로 구분해서 권한을 부여합니다. 그리고 인수자 측이라고 모두에게 접근 권한을 주지 않습니다. 본 M&A 검토에 필요한 최소한의 인력에게만 접근 권한을 부여합니다. 자문사 상무 이상의 임원급에게는 줄 필요가 없겠죠. 주로 실무진 위주로 접근 권한을 부여해줍니다.

실사 중에 많은 인터뷰가 진행됩니다. 관련 담당자들에게 질문 리스트를 주고 질문, 답변을 하면서 회사에 대해 면밀히 파악하는 것입니다.

Binding Offer 제출 및 우선협상대상자 선정

매수자 측에서는 회계법인, 법무법인을 고용하여 재무실사, 법률실사를 면밀히 진행했습니다. 실사 후에도 인수를 하겠다는 확신이 들면, 법적구속력이 있는 인수 제안서(Binding Offer)를 제출합니다. 인수 조건, 인수 금액 등을 써서 제출하게 되고 본 제안서를 기반으로 매각자문사 측에서는 우선협상대상자를 선정합니다. 우선협상대상자는 Term Sheet라는 것을 제출하여 원하는 인수금액, 디테일한 조건 등을 제출하게 되고 거기서부터 인수자와 매도자 측에서 Term Sheet가 오가며 조건 협상이 시작됩니다. 조건이 확정되면 주식매매계약서 단계로 넘어갑니다.

SPA 작성 및 계약 체결

이제 M&A 자문의 마지막 단계입니다. 바로 SPA 체결로 SPA는 Share Purchase Agreement의 약자로 주식매매계약서입니다. 앞서 확정된 Term Sheet를 기반으로 법무법인에서 작성을 하고 인수자 측과 매도자 측에서 세부조항을 확정하느라 또 계약서가 오가게 됩니다. 작은 부분도 놓치지 않으려고 각 사이드의 법무법인이 면밀히 검토하고 문구를 수정하고 합니다. 그렇게 수 주간 SPA가 왔다갔다 한 후에 확정이 되면 최종적으로 계약을 체결하고 인수자금을 계약서 조건과 일정에 맞춰 납입하면 딜이 마무리 됩니다.

이렇게 딜 하나를 성사시키기까지 길고 복잡한 과정이 있고, 딜이 성사되기가 쉬운 것이 아니기 때문에 딜이 하나 성사되면 실무진 입장에서는 큰 훈장을 하나 달게 됩니다. IM까지만 써본 사람과, 딜을 마무리까지 해본 사람의 경험치는 차이가 나기 때문이죠. 딜 클로징까지 해본 인력은 당장 레주메에 한 줄 들어갈 훈장을 달게 된 것이고, 인력 시장에서 선호도가 올라가게 됩니다.

그렇게 M&A 자문이 성사되고 나면 자문사 임원은 작은 기념비까지 제작하여 사무실에 자랑스럽게 거치해두죠.

오랜만에 이렇게 프로세스에 대해 작성하니 옛날 생각이 나네요. 아 그립다!

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